Наталия Орлова, главный экономист Альфа-банка
-
Динамика процентных ставок в 2013 году в последние недели стала поводом для активных дискуссий. Стартовой точкой является необходимость финансировать затухающий экономический рост дешевыми деньгами – рост ВВП по предварительным оценкам составил всего 3,5% в 2012 году, и правительство уже не раз высказывалось по поводу необходимости снижения процентных ставок.
До последнего времени ЦБ, правда, был озабочен борьбой с инфляцией и в сентябре даже поднял ставки. Однако в последние месяцы 2012 года темпы роста цен стабилизировались, что сформировало позитивные настроения на рынке и ожидания снижения ставок уже в ближайшие месяцы. Впрочем, по ряду причин такие ожидания сейчас выглядят излишне оптимистичными.Первый аргумент против снижения ставок и, в частности, способности ЦБ инициировать это движение, связан с динамикой инфляции. Несмотря на то, что действительно в конце года данные по инфляции оказались лучше ожиданий, это скорее говорит об излишне пессимистичных ожиданиях. По факту темп роста цен все же значительно ускорился: с 6,1% в 2011 году, до 6,6% к декарбю 2012.
Такое ускорение тем более негативно на фоне глобальной дефляции. Например, несмотря на общемировой контекст агроинфляции темп роста цен в 2012 году во Франции замедлился до 1,3% против 2,5% в 2011 году, в Великобритании – до 2,7% против 4,2% соответственно, в США – до 1,7% против 3,0% соответственно, в Китае – до 2,5% против 4,1% соответственно. Кроме того, с учетом низкой инфляции в первой половине 2012 года, годовой показатель инфляции будет ускоряться в ближайшие шесть месяцев до уровней 7,3-7,5%, что будет ограничивать способность ЦБ снижать процентные ставки.
Второй момент связан с тем, что движение процентных ставок все же должно определяться фундаментальным движением стоимости денег в экономике. В этом смысле в пользу снижения говорит только слабый рост корпоративного кредитования – по итогам 2012 года этот рынок увеличился всего на 13%, хотя еще в 2011 рос на 26%. Но может оказаться, что рост кредитного предложения тоже столкнется с ограничениями.
Банковский сектор скоро может испытать нехватку капитала, так как рентабельность операций сокращается, а пруденциальные требования растут. Это заставит банки ограничить рост кредитных портфелей и повысить ставки по займам. Кроме того, есть проблемы роста фондирования. В 2012 году замедлился не только рост спроса на корпоративные кредиты, но и приток корпоративных депозитов. Если в 2011 году они выросли на 23%, то в 2012 году – только на 14%. Более жесткая бюджетная политика, которая планируется на 2013, предполагает замедление роста расходов бюджета и является главным аргументом, чтобы ожидать дальнейшего замедления роста фондирования.
С 2012 года проявилась еще одна отдельная проблема, связанная со слабым ростом рублевого фондирования. Общий прирост валютных депозитов компаний и физических лиц в 2012 году составил 52 млрд долларов против 9 млрд долларов в 2011 году, рублевые корпоративные депозиты в прошлом году выросли всего на 9% г/г, а валютные сбережения компаний – на 25% г/г в рублевом эквиваленте.
Безусловно, представители реального сектора жалуются на высокий уровень процентных ставок и это действительно так. Реальные процентные ставки сейчас значительно выше докризисных значений. Но бороться с этим нужно не монетарными стимулами, а повышением эффективности реального сектора и ростом производительности труда. Контекст высоких процентных ставок может пойти во благо экономике и сделать ее более конкурентной, если этот момент используется для того, чтобы дать возможность рынку самому прийти в равновесие.
Это означает, что прямая господдержка должна быть минимальна, наличие значительных и доступных государственных ресурсов как раз снижает заинтересованность бизнеса в оптимизации производства. Шансы на получение государственных ресурсов больше у крупных и неэффективных игроков, а не у мелких и эффективных. Приведенные соображения означают, что даже если ЦБ не сможет противостоять давлению со стороны правительства и пойдет на дальнейшее ослабление денежной политики в форме снижение ставок или в форме предоставления дополнительной финансовой поддержки банкам, это не оживит экономический рост. Кроме того, более дешевые финансовые ресурсы хороши для заемщиков, но демотивируют вкладчиков, что приводит рынок в новое равновесие с большими объемами валютных депозитов и более высокой зависимостью банков от ЦБ. Чем дольше экономика остается неэффективной, тем больше риски, что премия за кредитный риск начнет расти. Поэтому расчет на снижение процентных ставок в ближайшие годы выглядит не слишком оправданным, во всяком случае, на данный момент.
Источник